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弁護士 後藤 亜由夢

出資時の投資契約書の意義・特に重要なポイントや注意点も解説

投資家がベンチャー・スタートアップ企業などに投資する際、投資契約書を作成して投資契約を締結するのが常識になりつつあります。しかし、「出資時に投資契約書が必要になる理由が正直よくわからない」、「投資契約書の内容に不備があるとどのようなリスクがあるのか理解できていない」という方もいらっしゃるのではないでしょうか。

今回は、投資家側から見た投資契約書の意義、投資契約にあたり特に重要なポイント、投資契約締結の流れ、投資契約を結ぶ際の注意点などについて解説します。

投資家側から見た投資契約の必要性と意義

投資家がスタートアップ・ベンチャー企業に出資する際に、なぜ投資契約を締結するのでしょうか。まずは、出資時に投資契約を締結する必要性について説明します。

1.投資契約の意義

投資契約とは、投資家が株式を発行する会社(対象会社)から株式を取得する際に、投資条件(株式の種類、払込価額など)を定める契約をいいます。
会社法上、株式会社が新株発行による資金調達を行うためには、法定された手続を遵守すればよく、投資契約を締結する必要はありません。
しかし、投資家はあくまで外部の人間であるため、会社の実情を正確に把握できているとは限りません。そのため、投資家としては、投資実行前や投資実行後に会社に問題が生じた場合に備え、会社に何らかの保証をさせておきたいと考えるのが通常です。
そこで、投資家は会社及び経営者と投資契約を締結し、会社に問題が生じた場合などの場合には解除や損害賠償請求等をすることができる規定を定めるのです。

2.エンジェル投資家の場合

個人投資家であるエンジェル投資家の場合、経営者の将来性や事業に対する真剣な思いに共感し、個人的な信頼関係に基づき投資を行うケースが多いです。そのため、例えば経営者が立案した事業計画については基本的に尊重する姿勢の投資家もいます。また、投資は自己責任だという認識を持つ投資家も多く、そのような投資家だと出資の際に投資契約を締結しないこともあるようです。

たしかに、当初の事業計画通りに順調にビジネスが成功すれば投資契約は不要かもしれません。しかし、実際には事業計画通りに順調に進むケースは非常に少ないです。そのため、想定外の事態が発生した場合に投資家のリスクを軽減するには、投資契約が必要なのです。また、経営者が個人投資家の期待を裏切って、出資した資金を私的な目的で使用したり、反社会的勢力と関わったりする可能性がないとは言い切れません。経営者が不適切な行動をとった場合に投資家が不利益を被らないためにも、必要最低限の内容を網羅した投資契約書を用意して、投資契約を締結しておくのは非常に重要です。

3.ベンチャーキャピタル(VC)の場合

ベンチャーキャピタル(VC)やコーポレートベンチャーキャピタル(CVC)の場合、IPO やM&A(これらを「Exit」といいます)の際の株式の売却により利益を得る目的で投資を行います。したがって、VCは投資家に対し様々な義務などを課し、投資家に適切な行動をとってもらう必要があるため、エンジェル投資家よりも投資契約書の重要性は高いと言えるでしょう。通常、投資契約書はVC側から提出されることが多いです。

上述のとおり、VCやCVCは会社がExitされることで利益を上げるため、投資契約には経営者が一定期間におけるIPOやM&Aを行うことについての努力義務が定められることがあります。このような義務が定められる理由としては、ベンチャー・スタートアップ企業の中には、出資を受けた当初はIPOを目標に掲げていたにも関わらず、IPOに向けた準備を行う過程で上場が面倒になり、上場をやめる企業も存在するためです。もっとも、VCにとっては、想定していた時期までにIPOやM&A等によるExitができないと、投資の回収ができず大きな不利益を被ることになります。

したがって、業績が好調で経営状況にも問題がなくIPOが可能な状況であるにも関わらず、経営者の都合によりIPOを断念されるなどの不測の事態を避けるためにも、投資契約は重要な役割を果たします

投資契約書で特に重要な条項

投資契約書の中にはどのような条項を定める必要があるのでしょうか。特に重要なポイントに絞って解説したいと思います。

1. 表明保証条項

表明保証条項は、経営者が投資家に対して、記載した事項が真実であることを表明して保証する条項です。
表明保証は、投資家が株式を引き受ける際に行うデューデリジェンスを補完する機能があります。投資家は、投資を行う前に、株式取得価額の算定やリスクの把握のため、対象会社の財務面や法務面について、デューデリジェンスという調査を行います。しかし、デューデリジェンスはあくまで会社が任意に提出した資料や情報に基づいて行われることが多いため、必ずしも正確なものとはいえません。また、しっかりとしたデューデリジェンスを行うには費用も時間もかかるため、投資の際に対象会社を十分に調査できるとも限りません。

したがって、デューデリジェンスには手続的にも時間的にも限界があります。そこで、対象会社及び経営者に一定の事項について表明保証をしてもらうことで、投資家が投資の際のリスクを軽減できることになります

表明保証条項には最低限、以下の内容を含めることが必要となります。

  • 対象会社及び経営者が反社会的勢力に関係していないこと
  • 対象会社及び経営者に提起されている訴訟が存在しないこと
  • 計算書類や税務申告書に記載のない隠れた債務が存在しないこと

ただし、表明保証条項の内容は、経営者に過剰な責任を追わせないよう文言に留意する必要があります。
例えば、表明保証条項に「知り得る限り」という文言が入っている場合があります。「知り得る限り」というのは必要な調査を行えば知ることができたという意味であり、経営者が必要な調査を行えばわかる事項について、投資家が経営者に対し保証を求めることになります。特に反社会的勢力との関係についての規定は、投資家としては「知り得る限り」としておくことで、リスクを回避しておきたいところでしょう。

また、投資家としては、投資契約には、経営者が表明保証に違反した場合の効果として、対象会社及び経営者に対し、投資契約の解除(投資実行前の場合)や損害賠償、株式の買取請求ができる旨の規定を定めておく必要があります。

2.株式買取条項

株式買取条項(株式買取請求権)は、経営者が表明保証等の投資契約の内容に違反する行為を行った場合に、会社や経営者に株式の買取を請求できる権利を認める条項です。

投資契約の違反行為による損害については、債務不履行に基づく損害賠償を請求することが可能ですが、違反行為により投資家が被った損害の立証や損害額の算出は非常に困難です。そのため、投資家にとっては、株式買取条項を定めて、資金回収手段を確保しておくことは投資家のリスク軽減のためにも大切なことです。また、前述のとおり、投資家の目的は、会社がIPOなどのExitを行った場合に株式を売却し、利益を得ることにあります。そのため、株式買取条項の発動条件として「上場可能な状況にも関わらず上場しない場合」などと規定しておくことにより、上場可能な状況にも関わらず経営者の都合により上場しないという事態をある程度は避けることが可能です。

また、投資家は会社のみにならず、経営者個人に対し株式の買取を請求できる条項を定めることができます。
このような株式買取条項は、会社及び経営者が実際に株式の買取を行う際には多額の資金が必要となるため、経営者にとっては大きなリスクとなります。もっとも、日本におけるVCとの投資契約については、ほとんどの場合に株式買取条項が定められています。

3.資金使途の制限

資金使途の制限は、出資した資金が有効活用されるために非常に大切な条項です。資金使途の制限条項を設けることは、経営者が出資により得た資金を経営者の恣意的な目的で浪費されることの抑止につながります。

投資家としては、経営者が出資により得た資金を事業の拡大のために使用してほしいと考えるのが一般的です。しかし、例えば経営者が出資により得た資金をすべて借入金の返済に充てたような場合は、投資家の意図に反していることになります。
そこで、投資家は投資契約に資金使途の制限を定め、資金の使途を事業の発展のために必要な広告、開発、人件費などに限定することが一般的です。

ただし、資金使途をあまりにも限定してしまうと、企業の成長を阻害してしまう可能性もあるため注意が必要です。ベンチャー企業の事業計画は当初のプラン通り順調に進むことは少なく、途中で軌道修正が必要となり、臨機応変な対応が求められる場合も多々あります。投資家としては、経営者が臨機応変に資金を使用できるよう、ある程度の経営者の裁量を認めることも考えられます。

4. 経営株主の専念義務

経営者株主に会社の経営に専念させる義務を定め、取締役を辞任したり兼業したりすることを禁止する条項を含めることも非常に大切です。
多くの投資家は、投資先を決定する判断基準として、経営者の資質や能力を重視しています。経営者がどのような人物であるかが、スタートアップ・ベンチャー企業の成長性に大きな影響を与えるからです。企業が順調に発展するためにも、投資後に経営者が経営に専念することを約束してもらう必要があるのです。

投資契約締結の流れ

投資契約の締結は、一般的に以下の流れで行われます。

1. 秘密保持契約(NDA)の締結
2. タームシートを締結(省略される場合もあり)
3. デューデリジェンス
4. 投資契約締結
5. 投資の実行

出資を行う側にとって一番大切なのは、デューデリジェンスを十分に行うことです。デューデリジェンスとは、投資対象の企業の財政状態や経営成績、粉飾会計の有無、事業の成長性、事業計画の実現可能性、収益性、潜在的なリスクなどを、多角的に査定することです。企業が所有する独自の技術や商標権などの知的財産権の価値も含めて、総合的に企業価値を評価します。法務面のデューデリジェンスは、会社の法的なリスクを正確に把握するために重要であり、投資を行うか否かの意思決定に資するものとなります。
また、デューデリジェンスは株式の引受価格に直結するので、財務面について適切なデューデリジェンスを行うことも重要です。
投資を成功させるためには、法務面及び財務面のデューデリジェンスを十分かつ適切に行い、適切な投資意思決定を行うことが極めて重要です。

投資契約を結ぶ際のその他の注意点

投資契約を締結する際に投資家が注意しておきたいポイントはこれまで述べたところですが、それ以外の注意点について説明します。

1. 経営の自由を奪わないこと

新株発行など投資家に大きな影響を及ぼす重要事項については、投資家の事前承認を要すると規定することは重要です。ただし、事前承諾事項は重大な事柄に限定するようにしましょう。事前承諾事項が多いと、意思決定の度に投資家の承諾が必要となるため、ベンチャー企業として重要な経営のスピードや柔軟性を奪い、結果的に企業の順調な発展を妨げることにつながるからです。投資家が知っておくべき重要な事柄ではあるけれども、投資家の承諾までは不要だという事柄については、通知事項または協議事項とするなど、経営者の自由と投資家の保護のバランスを取るよう心がけましょう。

2. 過度な要求をしないこと

経営者に対して、過度な要求をしないように注意することも大切です。
例えば、企業会計基準に完璧に準拠した計算書類の作成を求める条項などは過度な要求に該当します。設立して間もないベンチャー企業は税理士や公認会計士のサポートを受けていないケースも多く、企業会計基準に完璧に準拠した計算書類を作るのは難しいです。
要求が厳格すぎると、経営者が要求に応えようとあまり、過度に時間や労力がかかり、本来のビジネスの成長が妨げられる可能性もありますので、要求は必要最小限に留めておきましょう。
投資家側としては利益保全のためにいろいろと要求したくなるところですが、ベンチャー企業側の経営の自由も尊重して、合理的にバランスを調整する意識を持つことが大切です。

3. 読み合わせをしっかり行うこと

投資契約を締結しても、双方が契約の内容を正確に理解していないと、契約を締結する意味が半減してしまいます。契約内容に関する理解を深めて、お互いの認識を合致させるためにも必ず投資家と経営者の間で投資契約書の読み合わせを行いましょう。

特に、表明保証条項の内容についてはしっかり確認しておくことが大切です。提起されている訴訟の存在や隠れた債務の有無については、元従業員からの未払いの退職金や残業代請求の訴え等の労務トラブルなど、ベンチャー企業における典型的な事例を挙げて、そのような事実が存在しないか確認するとよいでしょう。なお、投資家側としては、デューデリジェンスにおいて十分に調査できなかった事項を表明保証条項として定めることで、投資家のリスクをより軽減することができます。

投資契約に慣れている投資家とは違い、経営者にとっては投資契約書の内容を正確に理解するのは難しいことです。投資家側は、なるべく質問しやすい雰囲気を作り、初歩的な質問にも丁寧に回答するように心がけましょう。

まとめ

今回は、出資側から見た投資契約書の意義、特に重要なポイント、投資契約締結の流れ、投資契約を結ぶ際の注意点などについて解説しました。

投資契約は基本的には投資家のリスクを軽減するための契約ですが、経営者に過度な責任や負担を負わせないよう配慮することが信頼関係の構築にもつながります。

投資家と経営者の関係は長期間に及ぶものであるため、投資家と経営者が理想的な関係を築くためにも、投資契約書の内容が相互にとって公平であることが大切です。投資契約に精通した法律の専門家のリーガルチェックを受けることを検討しても良いでしょう。

また、資金調達に種類株式が使用される場合、投資契約が大変複雑になることがあります。そのような場合に、経営者が投資契約の内容を十分に理解しないまま契約を締結すると、経営者が予期していないような権利を投資家に与えてしまっている場合があります。したがって、弁護士などの専門家に投資契約書のチェックを依頼することは極めて重要です

我々東京スタートアップ法律事務所は、個々の状況に合わせた投資契約書のリーガルチェックも行っております。投資契約書に関する疑問やお悩みをお持ちの方は、お気軽にご相談ください。

弁護士後藤 亜由夢 東京弁護士会
2007年早稲田大学卒業、公認会計士試験合格、有限責任監査法人トーマツ入所。2017年司法試験合格。2018年弁護士登録。監査法人での経験(会計・内部統制等)を生かしてベンチャー支援に取り組んでいる。